黃金震蕩波動的態(tài)勢背后反映了市場對于黃金走勢的預(yù)期分歧。主要經(jīng)濟體收緊貨幣政策與持續(xù)高企的通脹，這兩大沖突因素的較量是黃金價格走勢震蕩和各方預(yù)期不一的關(guān)鍵原因。未來黃金市場何去何從，取決于各大相互制約因素之間的平衡情況。
2月16日凌晨，一則俄羅斯從俄烏邊境部分撤軍的新聞，使黃金現(xiàn)貨和芝加哥商品交易所（CME）黃金期貨價格快速回落，盤中一度跌幅超過1%，扭轉(zhuǎn)了此前的上漲勢頭。這種震蕩波動的態(tài)勢背后反映了市場對于黃金走勢的預(yù)期分歧。
事實上，在2021年下半年黃金市場震蕩、黃金ETF出現(xiàn)2015年以來首次凈贖出后，2022年黃金市場怎么走，一直眾說紛紜。
主要經(jīng)濟體收緊貨幣政策與持續(xù)高企的通脹，這兩大沖突因素的較量是黃金價格走勢震蕩和各方預(yù)期不一的關(guān)鍵原因。
回顧2021年，金價在5月份突破高位后，這兩大因素的博弈主導(dǎo)了后市走向。只是當(dāng)時的市場更相信美聯(lián)儲的“暫時通脹論”，黃金對沖通脹的屬性和價值弱化，由此出現(xiàn)了金價的逐步回落。在年底美聯(lián)儲徹底轉(zhuǎn)變貨幣政策預(yù)期后，黃金價格持續(xù)回落。
2022年這兩股力量較量的結(jié)果如何，市場仍然存在分歧。
部分投資者認(rèn)為，美聯(lián)儲將是決定和影響黃金價格的關(guān)鍵因素。作為持有黃金機會成本的重要指標(biāo)，美國國債實際利率水平一直是各方關(guān)注黃金走勢的重點。2020年黃金價格突破2000美元/盎司，正值新冠肺炎疫情之下各大央行發(fā)力壓低實際利率之時。因此，部分機構(gòu)認(rèn)為，在近期美聯(lián)儲更加鷹派的政策立場下，黃金價格年內(nèi)將面臨巨大的壓力。
然而，世界黃金協(xié)會認(rèn)為“加息會帶來風(fēng)險，但細(xì)節(jié)決定成敗”。盡管一些央行將開始加息，但從歷史角度來看名義利率有望保持低位。與此同時，當(dāng)前持續(xù)高企的通脹有望令實際利率下降。因此，雖然持有黃金的成本上升，但是仍低于歷史同期水平的實際利率將使黃金機會成本處于低位。與此同時，低實際與名義利率的環(huán)境讓投資者的組合更偏重于高風(fēng)險資產(chǎn)以追求高回報，這增加了投資者對黃金等高質(zhì)量且具有高流動性資產(chǎn)的需求。
如果從市場的角度來看，似乎后者更具有說服力。事實上，伴隨美聯(lián)儲表態(tài)的變化，美國5年期國債實際利率在2021年12月份就明顯進入上升通道；然而，黃金價格并沒有對此作出過度的負(fù)面反應(yīng)。針對這一情況存在兩種解釋：一是黃金市場的牛市力量對于通脹的重視程度超出了市場此前預(yù)期，認(rèn)為持續(xù)高企的通脹能夠進一步壓低實際利率進而降低持有成本。二是部分投資者可能對美聯(lián)儲加息的影響反應(yīng)過度，黃金市場牛市力量更加偏向于認(rèn)為即使美聯(lián)儲加息，美國和全球主要發(fā)達經(jīng)濟體的宏觀基礎(chǔ)面不允許出現(xiàn)過高的實際利率水平，而較低的實際利率水平也將對黃金價格起到支撐作用。
因此，如果單純從貨幣政策走向和通脹兩大因素入手分析黃金價格，2022年黃金的走勢可能不是單一的線性關(guān)聯(lián)或者單一走向，而更多地取決于加息的力度、頻次以及利率市場走向是否會超出此前的預(yù)期。
事實上，如果從更長的歷史時段看，短期內(nèi)的加息或者收緊貨幣政策能否改變黃金的長期走勢是存在爭議的；真正影響黃金價格走勢的是美國貨幣供給量M2。盡管2022年美聯(lián)儲可能以超出各方預(yù)期的力度收緊貨幣政策，但值得關(guān)注的是，相較于2019年底，2021年底美國M2已經(jīng)增長了36.47%。與此同時，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模也從2020年一季度末的4.3萬億美元上漲至2021年年底的8.79萬億美元。這些因素都將在中長期內(nèi)為黃金價格提供支撐。
與貨幣政策影響黃金價格邏輯高度類似的還有美元走勢與黃金價格的關(guān)系。
部分投資者認(rèn)為當(dāng)前美國相較于其他經(jīng)濟體的貨幣政策分歧，可能進一步推升美元的走高，進而對黃金價格造成負(fù)面沖擊。
世界黃金協(xié)會則認(rèn)為，美元與黃金的關(guān)系并非高度對應(yīng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系。數(shù)據(jù)顯示，在1994年、1999年、2004年和2015年四個美聯(lián)儲緊縮周期的第一次加息前后，美元和黃金價格的關(guān)系在不同時間節(jié)點表現(xiàn)并不一致。加息前的6個月，市場主要呈現(xiàn)對于黃金的負(fù)面沖擊和對于美元指數(shù)的正面支撐；在加息后的6個月，美元指數(shù)往往會出現(xiàn)3.95%的下滑，黃金則呈現(xiàn)出11.34%的上升；而在加息后的12個月，美元指數(shù)則呈現(xiàn)2.21%的上升，黃金也會出現(xiàn)7.62%的上升。
影響黃金投資屬性的又一關(guān)鍵是投資者的投資偏好，尤其是與其他大類資產(chǎn)相比的吸引力。2021年，全球黃金ETF持倉下降173噸，總資產(chǎn)管理規(guī)模按價值計算下降9%。市場分析認(rèn)為，美股估值尤其是科技股估值的穩(wěn)步上升，疊加后期利率上升影響，一定程度上削弱了投資者對于黃金的偏好。
值得關(guān)注的是，2022年開年以來，美國股市震蕩不斷。此前支撐部分板塊的投資者情緒正在發(fā)生風(fēng)向變化。在潛在加息和后續(xù)疫情變量之下，科技股聚集的納斯達克100指數(shù)表現(xiàn)逐漸弱于標(biāo)普500指數(shù)。因此，部分投資者認(rèn)為，在當(dāng)前的市場環(huán)境下，黃金作為投資頭寸穩(wěn)定器的價值將進一步凸顯。
影響黃金價格走勢的最后關(guān)鍵變量就是避險情緒。黃金作為安全風(fēng)險資產(chǎn)的投資屬性，意味著其往往能夠加持各類風(fēng)險溢價。正如前文所提及俄烏沖突演變造成全球黃金市場震蕩，在疫情已經(jīng)持續(xù)了兩年之久的2022年，“尾部風(fēng)險”成為影響投資者對于黃金偏好的重要因素。未來是否會再次出現(xiàn)新冠肺炎病毒變異毒株，全球各地持續(xù)在醞釀的地緣政治緊張局勢如何發(fā)展，由超低利率環(huán)境推動的股市高估值會否被戳破，這些因素都在挑動著投資者的敏感神經(jīng)。因此，部分機構(gòu)認(rèn)為，2022年雖然面臨各類風(fēng)險和壓力，但是黃金仍然是投資者手中最優(yōu)的風(fēng)險管理工具。
總的來看，2022年黃金面臨多重“相斥”因素的綜合影響。有利因素包括短期內(nèi)持續(xù)高漲的通脹、疫情和地緣政治導(dǎo)致的市場震蕩，以及更長歷史區(qū)段內(nèi)的低利率環(huán)境、超高貨幣供給量以及央行居高不下的資產(chǎn)負(fù)債表。不利因素則主要包括名義利率的上升和潛在美元的持續(xù)走強。未來黃金市場何去何從，關(guān)鍵取決于上述各大相互制約因素之間的平衡情況。
?。ū疚膩碓矗航?jīng)濟日報 作者：蔣華棟）
