近日，養(yǎng)豬巨頭正大投資股份有限公司（簡(jiǎn)稱“正大股份”）IPO終止，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。據(jù)上交所官網(wǎng)披露，因公司及保薦人撤回發(fā)行上市申請(qǐng)，上交所決定終止其發(fā)行上市審核。作為國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的飼料生產(chǎn)商和生豬養(yǎng)殖企業(yè)之一，正大股份原計(jì)劃募資150億元，用于17個(gè)生豬產(chǎn)業(yè)鏈項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。
10月10日，正大股份證券事務(wù)部一位工作人員對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，公司撤回IPO申請(qǐng)主要出于兩方面考慮：一是受行業(yè)影響，這幾年“豬周期”都處于底部；二是因近期IPO節(jié)奏收緊，公司認(rèn)為當(dāng)前時(shí)點(diǎn)不適合繼續(xù)IPO。但長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，公司看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的發(fā)展，后續(xù)或擇機(jī)在國(guó)內(nèi)再次申報(bào)IPO。
業(yè)績(jī)及毛利率大幅波動(dòng)
正大股份是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的飼料生產(chǎn)商和生豬養(yǎng)殖企業(yè)之一，是中國(guó)飼料工業(yè)化、畜牧養(yǎng)殖現(xiàn)代化的開創(chuàng)者和引領(lǐng)者，主要產(chǎn)品包括飼料、生豬及生豬屠宰產(chǎn)品。
招股書顯示，2019年至2021年及2022年上半年（下稱“報(bào)告期”），正大股份分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入318.80億元、456.92億元、464.58億元和218.15億元，分別實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)20.11億元、75.71億元、5.05億元和-23.95億元。
報(bào)告期內(nèi)，正大股份生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)毛利率分別為28.49％、46.46％、8.45％和-17.12％，其中商品豬毛利率分別為25.32％、43.05％、6.42％和-18.57％，主要是國(guó)內(nèi)生豬價(jià)格受“豬周期”影響所致。
正大股份坦言，生豬及豬肉價(jià)格的周期性波動(dòng)，導(dǎo)致生豬養(yǎng)殖業(yè)的毛利率也呈現(xiàn)周期性波動(dòng)趨勢(shì)，給公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來一定的不確定性。若生豬及豬肉市場(chǎng)價(jià)格因上述周期性波動(dòng)而出現(xiàn)大幅下跌，將會(huì)對(duì)公司盈利能力產(chǎn)生一定不利影響。
記者注意到，在正大股份業(yè)績(jī)及毛利率大幅波動(dòng)的背后，是豬價(jià)下行、生豬行情不振等行業(yè)面臨的普遍壓力。今年上半年，牧原股份、新希望、溫氏股份等多家上市豬企均虧損，多家公司表示造成虧損的主要原因是生豬銷售均價(jià)處于低位。而在生豬行情方面，多機(jī)構(gòu)預(yù)期未來豬價(jià)持續(xù)磨底。
華創(chuàng)證券研報(bào)稱，展望后市，供給偏多基礎(chǔ)上仍在環(huán)比增加，今年2-7月份全國(guó)新生仔豬量同比增長(zhǎng)8.4%，處于近年來高位；需求端下半年處于消費(fèi)旺季，但宏觀復(fù)蘇較緩背景下消費(fèi)拉動(dòng)較弱，預(yù)計(jì)價(jià)格持續(xù)大幅修復(fù)難度較大。整體看生豬中長(zhǎng)期供給仍偏寬松，且當(dāng)前仔豬價(jià)格已降至300元/頭以下，頭均虧損約100元，疊加今年持續(xù)虧損導(dǎo)致的資產(chǎn)負(fù)債表壓力，豬價(jià)旺季不旺或致行業(yè)信心走弱，產(chǎn)能去化進(jìn)一步加速。
海通證券表示，在當(dāng)前供給仍然多于需求的背景下，二次育肥生豬的熱情或?qū)⒒芈?，豬價(jià)或?qū)⒗^續(xù)走弱。同時(shí)生豬養(yǎng)殖企業(yè)年初至今大部分時(shí)間都在虧損，養(yǎng)殖群體現(xiàn)金流均受到較大考驗(yàn)，當(dāng)前去產(chǎn)能的決心也將更大。國(guó)海證券也認(rèn)為，國(guó)慶長(zhǎng)假使供需進(jìn)入短時(shí)休整階段，目前豬價(jià)呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，仔豬、母豬價(jià)格亦隨之下降，補(bǔ)欄積極性較差，當(dāng)前能繁母豬存欄仍位于高位，行業(yè)持續(xù)盈利壓力較大。
關(guān)聯(lián)交易及原材料采購存疑
值得注意的是，2021年度，正大股份向關(guān)聯(lián)方銷售的禽料價(jià)格高于向第三方銷售價(jià)格，按照第三方銷售均價(jià)模擬當(dāng)年度扣非歸母凈利潤(rùn)為-1951.15萬元。而公司選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)為預(yù)計(jì)市值不低于80億元，且最近一年（2021年度）凈利潤(rùn)為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于8億元。
業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，假設(shè)不考慮公司向關(guān)聯(lián)方銷售禽料成本與向第三方銷售禽料成本差異，直接按照當(dāng)期第三方銷售價(jià)格進(jìn)行測(cè)算，公司2021年度業(yè)績(jī)水平或并不符合公司選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)。
鑒于此，在首輪問詢中，上交所要求正大股份具體說明是否存在通過調(diào)節(jié)禽料銷售關(guān)聯(lián)交易的定價(jià)、銷量等方式實(shí)現(xiàn)2021年度盈利的情形，同時(shí)量化分析按第三方銷售價(jià)格模擬測(cè)算的業(yè)績(jī)公司是否符合發(fā)行上市條件等。
正大股份稱，綜合考慮公司飼料產(chǎn)品成本加成法的定價(jià)方式、第三方及關(guān)聯(lián)方銷售禽料在配方成分、原料成本上的差異等因素，按照第三方銷售加成定價(jià)模式計(jì)算的合理第三方銷售價(jià)格，更能真實(shí)反應(yīng)關(guān)聯(lián)方銷售對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。
根據(jù)回復(fù)報(bào)告，正大股份按照合理第三方銷售價(jià)格對(duì)公司業(yè)績(jī)進(jìn)行模擬測(cè)算后，2021年度公司營(yíng)業(yè)收入為4633938.27萬元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)（以扣除非經(jīng)常性損益前后較低者為計(jì)算依據(jù)）為7338.33萬元；2022年度公司營(yíng)業(yè)收入為5105958.53萬元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)（以扣除非經(jīng)常性損益前后較低者為計(jì)算依據(jù)）為63650.19萬元。公司2021年度和2022年度業(yè)績(jī)均可滿足“最近一年凈利潤(rùn)為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于8億元”的上市標(biāo)準(zhǔn)。
此外，報(bào)告期內(nèi)，正大股份主要原材料采購價(jià)格普遍高于市場(chǎng)平均公開價(jià)格。上交所要求正大股份：說明報(bào)告期各期玉米、豆粕、玉米酒糟、麩皮、小麥、豆油等主要原材料各自前五大供應(yīng)商名稱、關(guān)聯(lián)關(guān)系、采購金額、均價(jià)，均價(jià)與公司該原材料當(dāng)期平均采購價(jià)格、當(dāng)期市場(chǎng)價(jià)格的差異和原因；列明報(bào)告期各期飼料原材料前五大自然人／個(gè)體工商戶供應(yīng)商名稱、合作背景、合作期限、采購內(nèi)容、采購數(shù)量、采購金額，說明公司、董監(jiān)高、相關(guān)員工與上述供應(yīng)商是否存在異常資金往來等。
保薦機(jī)構(gòu)獨(dú)立性被問詢
除業(yè)績(jī)、關(guān)聯(lián)交易等多個(gè)問題外，被上交所問詢的還有保薦機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性。正大股份間接控股股東Charoen Pokphand Group Co.,Ltd.卜蜂集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“正大集團(tuán)”）間接持有公司保薦機(jī)構(gòu)中信證券股份，上交所重點(diǎn)關(guān)注了保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)的獨(dú)立性。
申報(bào)材料顯示，正大股份間接控股股東正大集團(tuán)通過其全資子公司CPG overseas間接持有正大光明投資有限公司（簡(jiǎn)稱“正大光明”）50%股權(quán)。截至2022年12月31日，正大光明持有中國(guó)中信股份有限公司（簡(jiǎn)稱“中信股份”，港股代碼“00267”）20%股份，中國(guó)中信有限公司及其一致行動(dòng)人中信股份合計(jì)持有中信證券18.45%股份，因此，正大集團(tuán)通過正大光明、中信股份間接持有中信證券的股份。
對(duì)此，上交所要求正大股份說明：正大集團(tuán)間接入股中信證券的背景、原因及合理性，入股價(jià)格確定依據(jù)及公允性，是否存在其他利益安排；保薦機(jī)構(gòu)與公司控股股東的前述關(guān)系是否構(gòu)成本次保薦的利益沖突，是否影響保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)的獨(dú)立性。
根據(jù)《監(jiān)管規(guī)則適用指引——機(jī)構(gòu)類第1號(hào)（2021年11月修訂）》有關(guān)規(guī)定，保薦機(jī)構(gòu)及其控股股東、實(shí)際控制人、重要關(guān)聯(lián)方持有發(fā)行人股份合計(jì)超過7%，或者發(fā)行人持有、控制保薦機(jī)構(gòu)股份超過7%的，保薦機(jī)構(gòu)在推薦發(fā)行人證券發(fā)行上市時(shí)，應(yīng)聯(lián)合一家無關(guān)聯(lián)保薦機(jī)構(gòu)共同履行保薦職責(zé)，且該無關(guān)聯(lián)保薦機(jī)構(gòu)為第一保薦機(jī)構(gòu)。
正大股份表示，中信證券及其控股股東、實(shí)際控制人、重要關(guān)聯(lián)方不持有公司股份，公司亦不持有中信證券股份，中信證券不存在上述規(guī)定所認(rèn)定的與公司存在利益沖突、需要進(jìn)行聯(lián)合保薦的情形；公司間接控股股東正大集團(tuán)間接持有正大光明50%股份，正大光明持有中信股份20%股份，中國(guó)中信有限公司及其一致行動(dòng)人中信股份合計(jì)持有中信證券18.45%股份，正大集團(tuán)間接持有中信證券股份的比例小于2%，正大集團(tuán)間接持有中信證券少量股份的情形，不屬于上述規(guī)定所認(rèn)定的保薦機(jī)構(gòu)與公司存在利益沖突、需要進(jìn)行聯(lián)合保薦的情形。公司已在《招股說明書》等上市申請(qǐng)文件中對(duì)正大集團(tuán)間接持有中信證券股份的情形進(jìn)行了充分披露，通過充分披露能夠消除影響。（來源：經(jīng)濟(jì)參考網(wǎng)）
