“吃燕窩，我只選燕之屋碗燕。”

　　曾經(jīng)代言人劉嘉玲的一句話，讓燕之屋快速出圈，明星姣好的容顏讓不少女性直接將燕之屋產(chǎn)品與滋補、養(yǎng)顏掛鉤，當成養(yǎng)生、送禮的選擇。

　　隨著品牌影響力、市場規(guī)模不斷壯大，燕之屋試圖推開資本市場大門。從2011年首次IPO突遭“毒血燕”事件折戟，到如今通過港交所聆訊，燕之屋五次闖關(guān)，終要“上岸”。

　　11月19日，廈門燕之屋燕窩產(chǎn)業(yè)股份有限公司（下稱“燕之屋”）通過港交所主板上市聆訊，中金公司及廣發(fā)融資（香港）為其聯(lián)席保薦人。

　　雖然距離上市僅一步之遙，可市場上關(guān)于燕窩產(chǎn)品是糖水混合物的質(zhì)疑，燕之屋“砸”錢營銷導致的凈利率較低等問題依然困擾著該公司。

　　“糖水”疑云

　　中國有著廣泛悠久的食用燕窩的文化基礎和消費歷史，一直是燕窩產(chǎn)品的主要市場和最大消費地，成立于1997年的燕之屋也是燕窩行業(yè)的老玩家。

　　從業(yè)務端來看，燕之屋的產(chǎn)品主要分為三類：純燕窩產(chǎn)品、燕窩+產(chǎn)品及+燕窩產(chǎn)品。其中，純燕窩產(chǎn)品占據(jù)大頭，近幾年的收入貢獻度一直在94%以上。

　　資料顯示，2020年-2022年及2022年、2023年的前5個月（下稱“報告期”），燕之屋總收入依次為13.01億元、15.07億元、17.3億元、6.97億元、7.83億元。其中，純燕窩產(chǎn)品分別貢獻12.54億元、14.43億元、16.38億元、6.65億元、7.39億元。

　　但純燕窩產(chǎn)品并非字面意義上的100%純燕窩，燕之屋此處指的是即食產(chǎn)品的燕窩投料比≥1%并最高可達6%。對此，市場上也一直有著燕窩產(chǎn)品其實是“糖水混合物”的質(zhì)疑。

　　以燕之屋招牌產(chǎn)品碗燕（碗裝即食燕窩）為例，2022年碗燕產(chǎn)品系列有54個純燕窩SKU在售，標準價格在每碗198-598元間，這主要取決于每碗燕窩投料量以及單盒產(chǎn)品的碗裝數(shù)量等。

　　如2022年上市的碗燕星鉆款，在淘寶旗艦店內(nèi)，星鉆6碗裝禮盒活動到手價為1830元，折算每碗305元，對應凈重100克。同時其詳情頁寫明，該產(chǎn)品配方為“純凈水、燕窩、冰糖”，其中燕窩投料量為4.5克。

　　換言之，去掉超4.5克的燕窩，其余約95.5%的配料都是“糖水”。若忽略純凈水及冰糖價值，粗略計算1克燕窩價格超67元。

　　這還是定位高端的星鉆款，若是定位中高端的小紅碗款則更不“劃算”，后者每碗凈重138克、標準價298元/碗，燕窩投料比超2.7%，折算后每碗中僅有超3.7克的燕窩，其余97%以上都是“糖水”。

　　若忽略純凈水及冰糖價值，粗略計算1克燕窩價格超80元。

　　對比燕之屋自家的干燕窩（淺杯狀的優(yōu)質(zhì)原料燕窩）能明顯看出價格差異，該產(chǎn)品2023年前5個月的平均售價僅27元/克，且此前三年價格基本在27/克、28元/克間徘徊，即食燕窩是其兩三倍的價格。

　　如此看來，即食燕窩雖然解決了干燕窩煮燉時間過長的問題，也溢價甚多。

　　這在燕之屋的毛利方面也有所體現(xiàn)，2023年前5個月，燕之屋碗燕的毛利率為62.4%，是所有細分品類里最高的一項，如鮮燉燕窩為45.7%，其他瓶裝燕窩為50.1%，而干燕窩僅41.3%。

　　這也使得，以碗燕、鮮燉燕窩、其他瓶裝燕窩等產(chǎn)品為業(yè)績主力的燕之屋的毛利率維持在較高水平。報告期內(nèi)，燕之屋毛利率分別為42.7%、48.2%、50.8%、51.6%、51.9%，呈上漲趨勢。

　　記者關(guān)注到，毛利水平較高的碗燕其實一直在調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，變相漲價。

　　報告期內(nèi)，該產(chǎn)品對應平均售價依次為每碗163元、172元、174元、175元、177元，價格穩(wěn)定上漲的同時毛利率也在攀升，期內(nèi)依次為55.6%、58.3%、61.6%、61.8%、62.4%。

　　廣告費高過凈利

　　一個問題在于，毛利水平較高的燕之屋卻一直不怎么“賺錢”。報告期內(nèi)，公司凈利潤率依次為9.5%、11.4%、11.9%、12%、12.8%。

　　究其背后，其實是企業(yè)大手筆砸錢做營銷擴大影響力，進而吞噬了利潤空間。

　　十余年來，燕之屋陸續(xù)官宣過劉嘉玲、林志玲、趙麗穎等一線明星大咖為代言人，通過宣傳片、短視頻、海報等形式發(fā)揮明星效應，提升品牌影響力，且為了拉動年輕消費群體，代言人也逐漸年輕化；2021年1月，燕之屋還成為了國家擊劍隊指定燕窩產(chǎn)品。

　　種種營銷活動的代價便是燕之屋的巨額銷售費用。

　　報告期內(nèi)，燕之屋的銷售及經(jīng)銷開支分別為3.18億元、3.99億元、5.04億元、2.06億元、2.09億元，分別占當期總收入的24.4%、26.5%、29.1%、29.5%及26.6%。

　　該項開支中的大頭便是廣告及推廣費用，同期對應開支為2.36億元、2.69億元、3.26億元、1.37億元、1.25億元，分別占銷售及經(jīng)銷開支的74.3%、67.4%、64.8%、66.7%及60%.經(jīng)計算，燕之屋在3年5個月的時間里共砸了超9.5億元打廣告。

　　形成反差的是，3年5個月時間里，燕之屋花費在研發(fā)方面的開支僅0.7億元，尚不及廣告費用的8%。

　　報告期內(nèi)，燕之屋的研發(fā)費用分別為0.18億元、0.19億元、0.24億元、0.09億元、0.1億元，分別占總收入的1.4%、1.3%、1.4%、1.3%及1.2%。

　　拿錢“砸”市場打影響力的原因或也與燕窩行業(yè)集中度較低有關(guān)。

　　聆訊后資料集中寫明，中國燕窩行業(yè)較為分散，有超過10000名參與者。按零售額計算，2022年，燕之屋于中國燕窩市場排名第一，市占率約5.8%，且中國前五大燕窩公司所占合并市場份額為11.9%。

　　目前，市場上形成品牌規(guī)模的有燕之屋、同仁堂、小仙燉等，還有大量并未形成規(guī)模的中小品牌，加上市場上對于燕窩產(chǎn)品功效褒貶不一，這也使得打響品牌影響力顯得尤為重要。

　　截至2023年5月31日，燕之屋線下?lián)碛?05家門店，包括91家自營門店、614家經(jīng)銷商門店。線上，其在京東、天貓、抖音等主流電商或社交平臺擁有23家自營網(wǎng)店及13家經(jīng)銷商網(wǎng)店。今年前5個月，燕之屋來自線下和線上渠道的收入分別占總收入的45.2%、54.8%。

　　“毒血燕”風波

　　從2011年首次沖刺IPO，到如今通過港交所聆訊，燕之屋的上市之路走了十二年。

　　1997年，燕之屋創(chuàng)始人黃建發(fā)現(xiàn)了燕窩市場這片藍海，創(chuàng)立了燕窩公司廈門雙丹馬，這也是燕之屋的前身。2002年，黃建在中國市場上推出現(xiàn)燉燕窩“現(xiàn)點、現(xiàn)吃、現(xiàn)燉、現(xiàn)送”的商業(yè)模式，燕之屋品牌也正式誕生。

　　公司真正“起飛”是在2008年，當年燕之屋請來了劉嘉玲代言，明星的廣告效應幫助其快速擴大市場影響力。

　　2011年，燕之屋第一次向港交所提交上市申請，可隨之而來的“毒血燕”事件也讓此次沖刺半路折戟。

　　公開信息顯示，2011年7月，有消費者購買了燕之屋的特級血燕10盞，結(jié)果在食用血燕后，突然出現(xiàn)發(fā)燒、頭痛、惡心等癥狀。該消費者將血燕送檢后發(fā)現(xiàn)，該產(chǎn)品的亞硝酸鹽含量竟高達2371毫克/千克，超出國家最高強制性標準的33倍。

　　后經(jīng)相關(guān)部門對血燕的大規(guī)模抽檢發(fā)現(xiàn)，絕大部分品牌的血燕亞硝酸鹽含量均超標。一時間，消費者信心受挫，燕窩市場遭到沉重打擊，中國限制燕窩進口兩年，大量燕窩品牌消失在市場上。作為始作俑者的燕之屋，上市美夢隨之破碎。

　　十年后，燕之屋重整再出發(fā)，又一次提交港股上市材料，無果后又轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股，卻收到了證監(jiān)會57連問，涉及燕窩實際功效、食安問題、分紅合理性等。

　　經(jīng)過幾次反復輾轉(zhuǎn)，燕之屋此番終于在港交所通過了聆訊。

　　但上市也并非終點，對于燕之屋而言，如何保持穩(wěn)定的業(yè)績增速與市占率、平衡廣告費與盈利能力之間的矛盾、避免再現(xiàn)食安問題等依然是其面臨的考驗。國際金融報 記者 左宇