未解謎題一：是否虛構(gòu)利潤

　　7月8日，波司登股價再創(chuàng)新高，達(dá)到每股2.52港元，一掃做空的“陰霾”。不過，股價雖然表現(xiàn)亮眼，但公眾關(guān)切的核心問題并沒有得到圓滿的解釋。波司登與沽空機(jī)構(gòu)持續(xù)5天的博弈焦點：波司登是否虛增利潤。

　　博力達(dá)思稱，波司登自2015年起捏造了8.07億元的凈利潤，虛增174%。為了證明自己的結(jié)論，博力達(dá)思從工商部門取得了波司登19家主要附屬公司資料，用以對比波司登在港交所文件中披露的資料。

　　博力達(dá)思認(rèn)為，波司登并沒有誠實公布公司的財務(wù)信息。波司登主要經(jīng)營實體從2015~2017年的營業(yè)收入總計為203億元，與其在港交所備案文件所披露的215億元綜合營收幾乎相同。但是，工商資料顯示這些附屬公司的凈利潤僅為4.63億元，而港交所備案文件的凈利潤為13億元。

　　中間相差的利潤去哪兒？博力達(dá)思認(rèn)為，“為促進(jìn)其捏造利潤計劃，波司登內(nèi)部人士通過一個由直接和間接持有附屬公司構(gòu)成的迷宮進(jìn)行了虛假的公司間交易”。

　　針對上述指控，波司登反駁稱，這是由于會計準(zhǔn)則、會計日期等因素差異造成的。做空報告調(diào)取的數(shù)據(jù)分別是在內(nèi)地和港交所文件，兩者會計準(zhǔn)則不同，導(dǎo)致收入確認(rèn)有差異。此外，波司登還認(rèn)為會計日期有差異，做空機(jī)構(gòu)采用的會計報告年度時截至每年12月31日，而波司登的會計年度則是截至次年的3月31日。再者，波司登年度合并范圍內(nèi)的公司至少有80家，而不是博力達(dá)思列出的十幾家。

　　波司登還提到，由于財務(wù)報告期造成的時間差異和附屬公司涵蓋范圍不同，兩個因素造成的差異為約7.7億元，而做空報告中忽略這個事實。波司登列舉了三家附屬公司，稱它們?nèi)觊g就貢獻(xiàn)了3.4億元的凈利潤。但上述三家附屬公司并沒有列入其主要附屬公司名單。

　　對于波司登的解釋，博力達(dá)思回?fù)舴Q，如果波司登列舉的這些附屬公司是重大的，就應(yīng)該將其納入年報中披露的主要附屬公司名單。

　　跨境并購專家、某港股上市公司副總張偉華告訴《中國新聞周刊》，“做空報告主要是基于各類公開信息做出來的一個看起來邏輯性還挺強的材料。雖然波司登已經(jīng)出來做了一些解釋，但做空者顯然準(zhǔn)備充分，進(jìn)一步提供了各種證明證據(jù)去證明并購交易的問題”。

    未解謎題二：20億元交易背后的人是誰

　　波司登主營羽絨服，由于羽絨服主要在冬季銷售，專賣店在其他季節(jié)利用率低，但成本并不會減少。為了改變這一現(xiàn)狀，波司登上市后開始謀求多元化發(fā)展。波司登在近十年的時間里，先后收購了杰西、邦寶、柯利亞諾和柯羅芭等女裝品牌。

　　值得注意的是，波司登收購這些女裝品牌時并未充分披露收購信息，直到博力達(dá)思發(fā)布做空報告后，市場才知道這幾樁交易背后的關(guān)鍵人物是周美和。而在公開資料中，周美和就是杰西的創(chuàng)始人。

　　博力達(dá)思指稱，周美和低價買入公司，然后波司登再聲稱以“非關(guān)聯(lián)交易”的方式，高價買入這些公司。通過這種方式，周美和獲得了高額回報。周美和在2008年以1650萬元購買杰西，然后在2011年以6.64億元的價格出售給波司登，周美和3年內(nèi)獲得了高達(dá)3924%的回報。復(fù)制杰西的操作路徑，波司登2013年以7.15億元購買邦寶，2017年以6.6億元購買柯利亞諾和柯羅芭品牌。

　　相似的資本運作和套路，波司登都沒有公布交易對手背后有誰。做空報告明確指出，這些并購都離不開周美和，以及另一位曾經(jīng)擔(dān)任波司登執(zhí)行董事的孔圣元。這些并購是波司登的董事長高德康聯(lián)合上述兩人，以高估值購買資產(chǎn)，從波司登掏走價值20億元的現(xiàn)金和股票。

　　對此，波司登解釋稱，收購女裝時裝品牌進(jìn)行了盡職審查及估值，確保董事會成員獲悉所有必要資料，有關(guān)收購的條款及條件公平合理且符合本集團(tuán)及本公司股東的整體利益。

　　由于港交所沒有對并購活動信披內(nèi)容作出嚴(yán)格限制，很多上市公司會最低限度地披露交易內(nèi)容。

　　波司登與周美和到底是正常的商業(yè)合作，還是內(nèi)幕下的資本運作，目前還不能得出明確的結(jié)論。但從這些女裝品牌的盈利能力來看，波司登耗費20億元的并購難言成功。

　　以杰西為例，杰西2012年凈利潤為0.7億元，2013年的數(shù)據(jù)同比略微升高，但這樣的業(yè)績沒有達(dá)到預(yù)期。根據(jù)雙方的協(xié)議，周美和控制的公司承諾2012年到2015財年杰西的凈利潤分別不低于8500萬元、1.1億元、1.36億元和1.6億元。

　　對于波司登來說，杰西完不成業(yè)績承諾沒有關(guān)系，波司登并購時拴了“雙保險”。首先，周美和的公司向波司登提供1.5億元的無息股東貸款，即保證金，業(yè)績承諾完成不了將從中抵扣相應(yīng)金額。其次，波司登和周美和公司訂立股份質(zhì)押協(xié)議，周美和公司質(zhì)押6000萬股票。如果周美和公司沒有用保證金補償，波司登有權(quán)出售或轉(zhuǎn)讓所質(zhì)押的股份，以彌補不足額。

　　但是，從波司登披露的公告來看，1.5億元保證金并沒有用來補償上市公司，這部分股票也沒有被波司登處置。即使如此，波司登卻仍然與周美和保持合作，購買了邦寶等女裝品牌。

　　對于種種質(zhì)疑，波司登并沒有給出答案。

   《中國新聞周刊》2019年第25期　　

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