盡管中國經(jīng)濟增速換擋期沒有結(jié)束，但經(jīng)濟增速將從“快速下滑的低迷期”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)中趨緩的調(diào)整期”，增速換擋的力量將從“趨勢性力量”與“周期性力量”的疊加轉(zhuǎn)向“政策性退出”與“趨勢性力量”的疊加。一季度中國經(jīng)濟增速連續(xù)9個季度穩(wěn)定在6.7-6.9%的中高速區(qū)間，GDP平減指數(shù)保持高位，標志著中國經(jīng)濟增速換擋的核心力量開始由短期周期性力量與中長期趨勢性力量的疊加轉(zhuǎn)向中期的趨勢性力量，中期趨勢性回落的幅度和節(jié)奏將隨著新發(fā)展理念和培育現(xiàn)代化經(jīng)濟體系的落實而不斷遞減，中期改革紅利和人力資源紅利的構(gòu)建決定了市場周期性復(fù)蘇力量以及宏觀經(jīng)濟政策退出的步調(diào)和幅度，未來經(jīng)濟增速的換擋幅度和頻率將顯著低于前5年。

2018年開局總體向好，但是隱憂顯現(xiàn)，短期宏觀經(jīng)濟走勢面臨三方面的不確定性。一是工業(yè)雖然擺脫蕭條，但近期出現(xiàn)警示信號。一季度，制造業(yè)增速呈現(xiàn)持續(xù)下行的趨勢；3月份，工業(yè)部門及其三大門類均出現(xiàn)明顯的下滑趨勢；1-2月份，工業(yè)企業(yè)盈利改善幅度縮小，虧損面由縮小轉(zhuǎn)為擴大。

二是投資總體企穩(wěn)，但是低水平分化局面尚未扭轉(zhuǎn)。一季度，固定資產(chǎn)投資增速為7.5%，比1-2月份增速回落0.4個百分點，顯示固定資產(chǎn)投資尚未企穩(wěn)。剔除價格后，實際投資增長不足1%，顯示投資目前仍處于較低水平。固定資產(chǎn)投資還存在較為嚴重的分化，第三產(chǎn)業(yè)投資增速為10.0%，但是第二產(chǎn)業(yè)投資增速進一步下滑至2.0%，制造業(yè)投資增長回落至3.8%，使得未來的復(fù)蘇力度及可持續(xù)性都有待觀察。

三是外需對經(jīng)濟增長的貢獻由正轉(zhuǎn)負。一季度，中國貿(mào)易形勢延續(xù)了2017年總體改善的基本走勢，進出口貿(mào)易保持較快增長。但是，由于進口改善幅度高于出口，一季度貿(mào)易順差收窄至484億美元，較2017年一季度下降了約20%。一季度凈出口對中國經(jīng)濟增長的貢獻，由2017年的正向拉動GDP增長0.6個百分點，轉(zhuǎn)為負向拉動GDP增長0.6個百分點，對短期經(jīng)濟走勢的影響較大。

在此背景下，中國宏觀經(jīng)濟對宏觀調(diào)控政策有寬松的需求。但在“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的大背景下，廣義財政政策或與貨幣政策形成“雙緊”局面，給中國宏觀經(jīng)濟短期走勢帶來下行壓力。結(jié)構(gòu)性去杠桿要求地方政府和國有企業(yè)要盡快把杠桿降下來，努力實現(xiàn)宏觀杠桿率穩(wěn)定和逐步下降。這不僅意味著去杠桿已經(jīng)從金融領(lǐng)域轉(zhuǎn)向?qū)嶓w領(lǐng)域，更意味著地方政府和國有企業(yè)的廣義財政政策調(diào)節(jié)功能將受到極大程度的掣肘，難以針對短期經(jīng)濟形勢發(fā)力。2018年一季度基建投資的全面下滑，或許就是一個腳注。

與此同時，2018年一季度，貨幣金融環(huán)境延續(xù)了2017年“緊平衡”的基本走勢，M2和社會融資規(guī)模存量增速出現(xiàn)“雙回落”。3月份，M2增速降至8.2%，比2017年同期大幅下降1.9個百分點，M1增速為7.1%，回落幅度更大；社會融資規(guī)模存量增速降至10.5%，比2017年同期大幅下降2.0個百分點。相比2017年年內(nèi)M2增速下降與社會融資規(guī)模小幅回升的組合效應(yīng)，2018年M2與社會融資規(guī)模的“雙回落”局勢，可能會對中國宏觀經(jīng)濟短期運行產(chǎn)生非常明顯的緊縮效應(yīng)。

在貨幣融資“緊平衡”背景下，金融機構(gòu)人民幣貸款利率中樞上移至高位，貸款條件明顯收緊。2017年，金融機構(gòu)貸款加權(quán)平均利率從年初的5.3%快速上升到年末的5.7%，資金成本上升了8%；其中，票據(jù)融資的貸款平均利率從年初的3.9%快速上升到年末的5.2%，資金成本上升了33%。與利率中樞上移的變化趨勢一致，金融機構(gòu)貸款條件也在不斷收緊。2017年，金融機構(gòu)對基準利率上浮的貸款比例從年初的52.7%上升到年末的64.4%，對基準利率下浮的貸款比例則從年初的28.2%快速下降到年末的14.3%。

央行4月17日宣布的“降準”操作，釋放了積極信號，表明其已經(jīng)開始做出反應(yīng)，力圖減輕金融約束對短期宏觀經(jīng)濟運行產(chǎn)生的下行壓力。央行宣布，從2018年4月25日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點，用以置換中期借貸便利（MLF）和小微企業(yè)貸款投放。這次“降準”覆蓋了絕大部分商業(yè)銀行，可釋放約1.4萬億元流動性，其中約9000億元用于償還2季度到期的MLF，同時釋放增量資金約4000億元，主要用于小微企業(yè)貸款投放。這對于降低銀行資金成本、緩解中小企業(yè)融資難題、對沖資管新規(guī)對流動性的沖擊、以及穩(wěn)定市場信心，都將起到積極作用。

（劉曉光，中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員、長江經(jīng)濟帶研究院研究員，海外網(wǎng)專欄作者）

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